每經(jīng)評(píng)論員 杜恒峰

11月16日晚間，和順石油（SH603353，股價(jià)30.83元，市值53.00億元）公告稱，擬以現(xiàn)金方式，通過(guò)收購(gòu)股權(quán)及增資購(gòu)買上?？炯呻娐吩O(shè)計(jì)有限公司（以下簡(jiǎn)稱奎芯科技）不低于34%的股權(quán)，同時(shí)通過(guò)表決權(quán)委托，合計(jì)控制標(biāo)的公司51%表決權(quán)。預(yù)計(jì)最終交易金額不高于5.4億元。

奎芯科技成立于2021年，專注于打造高速接口IP（知識(shí)產(chǎn)權(quán)）和Chiplet（芯粒，一種芯片設(shè)計(jì)方法）解決方案。盡管奎芯科技成立才4年，和順石油在公告中還是對(duì)其給予高度評(píng)價(jià)，稱其是“國(guó)內(nèi)少數(shù)具備完整的高速接口IP產(chǎn)品矩陣的企業(yè)，填補(bǔ)國(guó)內(nèi)空白，逐步打破外商壟斷”，也是“國(guó)內(nèi)少數(shù)能提供完整Chiplet解決方案的企業(yè)之一”。

和順石油主營(yíng)業(yè)務(wù)為加油站零售連鎖經(jīng)營(yíng)、成品油倉(cāng)儲(chǔ)、物流配送、批發(fā)等，跨界進(jìn)入芯片產(chǎn)業(yè)被視為重大利好，11月17日其股價(jià)開盤即漲停。

跨界從來(lái)都不是容易的事，何況還是石油流通和芯片這兩個(gè)毫無(wú)交集的行業(yè)。在公告中，和順石油也提示了收購(gòu)整合、核心人員流失以及最終交易能否達(dá)成存在不確定性等風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，仔細(xì)拆解這筆交易的細(xì)節(jié)可以發(fā)現(xiàn)，和順石油這項(xiàng)并購(gòu)有三個(gè)不尋常之處，需要進(jìn)一步的信披才能為市場(chǎng)所理解。

一是實(shí)控人轉(zhuǎn)讓股份的交易不尋常。和順石油實(shí)際控制人晏喜明、趙尊銘及一致行動(dòng)人趙雄與奎芯科技實(shí)控人陳琬宜簽訂了股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，約定晏喜明、趙尊銘及趙雄以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式向陳琬宜合計(jì)轉(zhuǎn)讓和順石油股份1031.44萬(wàn)股，占上市公司總股本的6%。

需要注意的是，陳琬宜拿到的上市公司股份將被鎖定，解鎖分成三期，與業(yè)績(jī)承諾掛鉤。這樣的交易設(shè)計(jì)有顯而易見的好處：解鎖條件是硬約束，只有努力達(dá)成目標(biāo)才能讓股份變成可變現(xiàn)的資產(chǎn)；奎芯科技的業(yè)績(jī)好，上市公司股價(jià)才可能走高，陳琬宜手中股份的價(jià)值也才能更大。

類似交易設(shè)計(jì)在上市公司并購(gòu)案中并不少見，但從筆者整理的案例看，其操作方式與和順石油有顯著差別。

通常情況是，并購(gòu)交易對(duì)手在拿到上市公司支付的現(xiàn)金價(jià)款后，要?jiǎng)佑闷渲腥炕虿糠仲Y金從二級(jí)市場(chǎng)買入上市公司股票，比如華東重機(jī)收購(gòu)銳信圖芯、圣湘生物收購(gòu)中山海濟(jì)、吳通控股收購(gòu)智能電子少數(shù)股權(quán)等。還有一類，是收購(gòu)款被用于購(gòu)買特定交易對(duì)象的股票，比如焦作萬(wàn)方收購(gòu)萬(wàn)吉能源，17億元收購(gòu)款被指定用于購(gòu)買此前定增被套的4家機(jī)構(gòu)所持焦作萬(wàn)方股份。

可以看出，上述案例中，資金先是從上市公司流出，最終回流到二級(jí)市場(chǎng)，形成了閉環(huán)，達(dá)到類似于股份回購(gòu)的效果。但和順石油的交易，意味著上市公司實(shí)控人變相完成了減持，部分并購(gòu)款有流入實(shí)控人腰包之嫌。

更進(jìn)一步，這是否構(gòu)成事實(shí)上的關(guān)聯(lián)交易，即上市公司定向從實(shí)控人手中回購(gòu)股份？公告顯示，陳琬宜接盤協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股份資金來(lái)源為“自有或自籌”。目前，和順石油6%股份對(duì)應(yīng)市值為3.18億元，即便按照協(xié)議轉(zhuǎn)讓最低價(jià)（前20個(gè)交易日均價(jià)7折）計(jì)算，也需要1.5億元。陳琬宜是否有獨(dú)立的支付能力？上市公司支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款是否為交易必要條件？這些問(wèn)題關(guān)系交易實(shí)質(zhì)，不應(yīng)當(dāng)留下疑問(wèn)。

和順石油跨界芯片的第二個(gè)不尋常之處在于并購(gòu)標(biāo)的的硬科技成色?？究萍冀o出的業(yè)績(jī)承諾主要內(nèi)容為：2025~2028年，奎芯科技各年度經(jīng)審計(jì)的收入分別不低于3億元、4.5億元、6億元和7.5億元，其中IP和高速互聯(lián)產(chǎn)品收入分別不低于1.05億元、1.575億元、2.1億元和2.625億元。

可以看出，第一組數(shù)字為等差數(shù)列，而第二組數(shù)字為第一組的35%，這樣的設(shè)定帶有較強(qiáng)的主觀性，而不是嚴(yán)謹(jǐn)計(jì)算的結(jié)果。這也說(shuō)明，處于初創(chuàng)期的奎芯科技收入預(yù)期仍不明朗。筆者注意到，今年上半年奎芯科技營(yíng)收只有1.1億元，全年完成3億元營(yíng)收并不容易。

投早投小必然要面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)，但投資硬科技應(yīng)當(dāng)是明確的。既然IP和高速互聯(lián)產(chǎn)品如此重要，為何占比只有35%？2025年，總營(yíng)收與IP和高速互聯(lián)產(chǎn)品承諾的收入差值只有不到2億元，但到了2028年就接近5億元，越來(lái)越大的差值通過(guò)什么彌補(bǔ)？是否可以通過(guò)低毛利、高營(yíng)收的業(yè)務(wù)來(lái)補(bǔ)足？如果是這樣，那又如何保證奎芯科技的硬科技屬性？

和順石油跨界芯片第三個(gè)不尋常之處在于股價(jià)。從10月28日開始，和順石油股價(jià)開始大幅拉升，在此之前其表現(xiàn)一直不佳。到11月14日，其股價(jià)區(qū)間累計(jì)漲幅高達(dá)59%，其中還有兩個(gè)漲停。可供對(duì)比的是，同期石油天然氣煉制和銷售指數(shù)累計(jì)漲幅為12.24%。在沒有顯著利好的情況下股價(jià)大漲，公司的內(nèi)幕消息保密工作是否有效？